毒性是三氯氰胺20倍！西凤酒第四次IPO再遇黑天鹅
导读：在山西汾酒、泸州老窖、贵州茅台相继上市后，并称中国四大名酒之一的西凤酒却行动迟缓，多年来一直徘徊在A股大门之外。
今年5月，姗姗来迟的西凤酒终于在证监会网站更新招股书，A股四大名酒“三缺一”的尴尬局面有望迎来终结。
但天有不测风云，近日曝光的西凤酒塑化剂含量超标一事，好似晴天一道霹雳，让西凤酒的IPO之旅瞬间变得不明朗起来。
塑化剂风波
11月7日，上海国际酒业交易中心发布的一份检测报告，犹如平地一声雷，打乱了西凤酒的IPO节奏，也惊动了整个白酒行业。
报告显示，西凤年份酒的邻苯二甲酸异丁酯（DIBP，俗称“增塑剂”）检测结果为1.44mg/kg，对应限值为0.5mg/kg；邻苯二甲酸二正丁酯（DBP，俗称“塑化剂”）检测结果为1.02mg/kg，对应限值为0.3mg/kg。
用大白话来说，就是西凤·国典凤香50年年份酒[2012珍藏版]的“增塑剂”和“塑化剂”含量超标，而且都超过标准计量的3倍！
涉事年份酒
这份报告之所以短时间内升级为热点话题，主要原因聚焦于两点：一是目前正值西凤酒IPO的关键时间窗口期；二是塑化剂毒性巨大。
今年5月2日，西凤酒在证监会网站更新招股书，公司拟在上交所发行不超过1亿股，发行后总股本不超过5亿股，保荐机构是中信证券。这么看，西凤酒IPO成功概率很大。
按时间推算，目前正是西凤酒IPO的关键时间窗口期，突然曝光的年份酒塑化剂含量超标，一下子把西凤酒推向了舆论的风口浪尖，也让西凤酒IPO前路蒙上一层阴影。
再说回西凤酒中检测出的超标添加剂“塑化剂”，是工业上被广泛使用的高分子材料助剂，其添加对象包含了塑胶、混凝土、乾壁材料、水泥与石膏等。从其添加对象就能看出来，这根本就不是给人吃的东西。
专家分析称，某些塑化剂的分子结构类似荷尔蒙，故被称为“环境荷尔蒙”，若长期食用可能引起生殖系统异常，甚至造成畸胎、癌症的危险。台湾大学食品研究所教授孙璐西曾表示，塑化剂毒性比三聚氰胺毒20倍。
实际上，原国家卫计委在2014年就已表态，塑化剂不是我国批准使用的食品添加剂，不允许直接加入到食品中，并将其列入第六批公布的“食品中可能违法添加的非食用物质”黑名单。
现实中，塑化剂却是白酒行业、饮料行业永远的痛。业内人士分析认为，除因生产设备含有塑料制品导致出现塑化剂外，某些年份酒在年份不够的情况下，还通过添加塑化剂固化伪造酒里的糖分，从而产生“粘杯”“挂杯”的效果。
召回方案引质疑
资本市场对白酒中添加塑化剂的操作，也是深恶痛绝。2012年，酒鬼酒被曝出塑化剂超标2.6倍。该事件不断发酵引发白酒行业蝴蝶效应，A股白酒板块集体跌停，短时间内市值蒸发1,009亿元。
2012年的酒鬼酒事件让整个白酒行业不寒而栗，许多白酒企业都将生产过程中所用的塑料接酒桶、塑料输酒管、酒泵进出乳胶管等制品更换为不锈钢，监管也更为严厉。
但是谁能想到，6年后的今天，在白酒板块逐渐企稳之际，塑化剂这个恶魔居然卷土重来，让西凤酒IPO遇阻的同时，也敲响了白酒行业的警钟，从业者忧心西凤酒塑化剂事件再次引发行业地震。
公开资料显示，涉事西凤年份酒的发行数量为120,000瓶，其中公开发行96,000瓶，其余24,000瓶由承销人奉化工业承销。每瓶售价800元，每交易账户最大申购6,300瓶，最小申购63瓶。
塑化剂事件曝光后，西凤酒控股股东西凤集团在官网发布公告，称事件原因已查明，为生产涉事酒的周转容器含有塑料成分所致，不存在人为添加塑化剂的情况。并且，生产那批酒的设备已于2013年彻底淘汰。
西凤酒对流通在外的涉事年份酒启动召回程序，给出的具体召回方案有两个：一是以市价1,299元/瓶的新酒换回问题酒；二是按照“出厂价”308元/瓶的价格回购原售价800元的问题酒。
召回方案一经面世，引发外界无数质疑。据悉，西凤年份酒大多被白酒投资者买入收藏，他们看中的就是年份酒的溢价空间。如今，原售价800元的年份酒却以308元的出厂价召回，收藏6年不仅没有升值，反而贬值500元，让酒类投资者难以接受。
此外，在西凤酒的召回公告中，并没有对饮用此酒的消费者提出赔偿，甚至连一句道歉都没有。但联想到涉事年份酒可能对饮用者造成的身体与精神伤害，西凤酒提出赔偿是非常有必要的。而西凤酒的危机公关态度，必然影响其社会声誉。
8年4次IPO
西凤酒是中国凤香型白酒的典型代表，主营业务为白酒的研发、生产及销售。公司前身陕西省西凤酒厂创立于1956年，1999年改制为陕西西凤酒股份有限公司。
关于白酒分类，我们听的最多的是酱香型、浓香型，很少听说凤香型，但在多年前，凤香型也曾名噪一时。
在1952年的第一次全国评酒会上，西凤酒与贵州茅台、山西汾酒、四川泸州曲酒并选为中国四大名酒，一时间风光无限。
西凤酒的控股股东是陕西西凤酒厂集团有限公司（即“西凤集团”），而西凤集团由宝鸡市国资委100%控股，由此可见，西凤酒的实控人是宝鸡市国资委。
2009年和2010年，通过两次增资扩股，西凤酒实现了股权多元化。彼时，西凤酒便萌生了登陆资本市场的想法。
但是，多重光环加身的西凤酒，IPO之路却走得颇为艰难，8年间4次冲刺A股，至今仍然没有成功。回顾发现：
2010年，西凤酒首次提出上市计划，却被曝财务造假而告吹； 2016年，西凤酒再度向证监会报送招股说明书； 2017年，西凤酒更新报送招股书后，高管行贿丑闻爆发，招股书被撤回； 2018年4月23日，西凤酒再次更新了招股书，但眼下的塑化剂风波，让IPO结果又一次变成未知数。
多起官司缠身
除了眼下棘手的塑化剂事件，西凤酒IPO路上还有不少绊脚石。
在西凤酒最新披露的招股书中，对两宗经销商行贿案只字未提。业内人士分析认为，西凤酒涉嫌信披违规，公司治理或存在漏洞和风险。
2017年11月29日，中国裁判文书网公布丁济民行贿案二审刑事判决书，以行贿罪判处丁济民有期徒刑6年。
判决书显示，2010年西凤酒改制重组，经销商丁济民为获得西凤酒股权，多次向当地官员和西凤酒高管行贿。之后，丁济民认购西凤酒92万股，占股份总数的0.23%。
2017年7月，另一宗西凤酒经销商通过行贿获得原始股的案件得到宣判。西凤酒经销商郝海录以类似方式认购西凤酒240万股，持股比例为0.6%。
中国裁判文书网公布的判决结果显示，郝海录因行贿罪被法院判处有期徒刑3年，缓刑4年。
但是，西凤酒招股书中绝口不提两宗经销商行贿案。而在西凤酒的股东名单上，郝海录、丁济民赫然在列，并且还是公司第三、第四大自然人股东。
在此之前，也有西凤酒高管因涉嫌受贿而锒铛入狱。2016年2月3日，最高人民检察院官网披露，陕西省人民检察院依法以涉嫌受贿罪对公司原董事张锁祥、原副总经理高波立案侦查并刑事拘留。
招股书显示，2014年至2017年，西凤酒及控股子公司共发生6宗重大诉讼案件。这6宗案件属于未结的涉及金额超过50万元或虽不足50万元但可能会对公司生产经营造成影响的诉讼案件。
此外，西凤酒财务管理方面也有漏洞。2016年6月，公司在轮岗中发现，财务管理中心原银行出纳张某及原资金组组长权某利用职务便利，多次挪用银行承兑汇票共5,800万元，最终确认损失为2,405.95万元。
过度依赖经销商
近年来，西凤酒的业绩不甚理想。并且，在西凤酒的商业模式改变之前，公司业绩很难改观。
2015年至2017年，西凤酒实现营业收入分别为28.03亿元、28.67亿元和31.70亿元，对应的归母净利润分别为1.79亿元、2.68亿元和3.62亿元。
单独来看，近年来西凤酒业绩一直保持平稳增长。但是，与其他三家已经上市的中国名酒相比，西凤酒简直差了十万八千里。
2017年，贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒分别实现净利润270.79亿元、25.58亿元、8.4亿元，即便是净利润最少的山西汾酒，一年的净利润也比西凤酒过去3年净利润的总和（8.09亿元）还要多。
西凤酒业绩不振，与其商业模式脱不了干系。西凤酒是全国白酒行业中唯一一家买断产品运营商的企业，产品销售过度依赖经销商。2015年至2017年，经销商模式销售金额占公司主营业务收入的比重分别为98.60%、99.49%和99.43%。
现实中，西凤酒更像一个生产商，而产品运营与销售更多依靠经销商，销量来源大多依靠经销商贴牌，经销商贴牌产品的销量比西凤酒自身销量高得多，这种裸价销售模式，注定西凤酒利润极低。
这导致西凤酒的营业毛利率不及行业平均水平。2015年至2017年，西凤酒的营业毛利率分别为50.84%、53.58%和54.94%，同期白酒行业的平均营业毛利率分别为63.53%、67.08%和68.58%。
西凤酒的商业模式也存在经营风险。过去10年间，西凤酒自营品牌换了四个核心产品，但因为自身品牌与营销系统未能很好建立起来，在白酒市场始终没有大的突破。经销商一旦打破合作关系，西凤酒想维持现状都很困难。
招股书显示，西凤酒共有股东经销商14家，合计持有公司7.55%的股权，全部位于陕西省境内。但从上文的行贿案可以看出，经销商获得西凤酒股权的方式及合法性值得推敲。
经销商集中分布于陕西省境内，导致西凤酒近七成销售额在陕西省市场实现。西凤酒早年定下的奋斗目标“走出陕西，走向全国”至今还未实现，打不开全国市场，只是偏居一隅，也意味着西凤酒的业绩难以获得大幅提升。
一波未平，一波又起，本身已经困难重重的西凤酒，又遭遇塑化剂风波，第四次IPO结果也成了未知数。先把公司内控做好，建立起自己的销售体系，才是西凤酒IPO成功的前提条件。
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