城投，越烂越买···
金羊毛工作坊
投资者的私人订制
导读：现在城投逻辑和股票一样，烂到极致就反转。城投不是民企，基本面越烂越稳——越烂越吸引目光，关注度高政府就出手了。
来 源：避险山庄
原标题：据说，越烂越买···
买城投，还是不买城投，这是一个问题。
在债市交易群，这已是老生常谈。炒得不可开交，日日炒，月月炒，年年炒，谁也说服不了谁。
近期，在“救火队长”国开行的驰援下，东镇江、南湘潭、西遵义、北大连等隐性债务高风险地区似乎要上岸了（遵义争取国开行地方债化解试点：遵义和贵州国开行已达成共识）。两个多月，镇江的超短融利率下行了220个BP。
于是，激进的交易员说，越烂越买。
理由是，现在城投逻辑和股票一样，烂到极致就反转。城投不是民企，基本面越烂越稳——越烂越吸引目光，关注度高政府就出手了。
这背后实质还是坚固的城投信仰，政府总会救。城投要么没风险，要么系统性风险。这样比，镇江和京沪的城投债都一样，没有哪里比哪里更靠谱。
海通证券的一份研报近期也称，目前城投风险趋降。本轮化债将由各省主导，国开行试点或以地级市为主。
报告建议重点关注债务率较高省份及其下属地级市，如贵州、湖北、湖南、江西等省，湘潭、常德、遵义、宜昌、襄阳、株洲、岳阳、赣州、上饶等市。
其中一些地区恰恰是高风险的地区。
过往事实也很鲜明。城投违约似乎从11年就开始讨论，但除了类似兵团六师国资偶然的风险事件外，城投债几乎没有违约。一些重仓城投尤其是烂城投的机构及个人，赚得盆满钵满，已然财富自由。
重仓烂城投还得有一颗大心脏。2010年的19号文、2014年的43号文、2017年的27号文，每一次城投严监管后，城投感觉快“药丸”。但一段时间后，监管放松、城投风险又得到缓释。
另外一派则坚持要区别对待。虽然资质下沉，但是也要做规避。比如，江湖最近流传的一个段子：
一批金融机构看待区域经济（城投债）真相是这样：
当然这有“一刀切”的意味，但城投债的估值、发行利率也基本和此吻合：越不去的地方城投债利率越高——市场对高风险区域已做出了风险定价。
君不见，即便是地方政府债券，有的只在国债基础上上浮20BP，有的却上浮50BP，何况城投债并不等于政府债。
背后显然是有一定的违约担忧。监管对城投的管控已达到历史最严，而允许城投破产已白纸黑字地写入文件。
双方的讨论就像薛定谔的猫一样，唯有打开盒子才能确定其状态。其中有两大不确定性：
1）城投还是不是逆周期基建调节的工具（这个夜壶还用不用）？
2）政府真的能救吗（以及有没有能力救）？
正正反反都可以写出很多，但是一些小趋势已然形成。
一、城投稳不稳不知道，城投债肯定稳。过去的2018年，城投非标违约此起彼伏，至少有23款政信产品违约，今年违约依然不减（2018年城投违约大赏）。李二狗们依然奔波在催收的道路上，个中艰辛冷暖自知。
不过城投债依然稳如泰山，这是各地都会力保的——城投公开债不需要催，地方领导比投资者更上心，比如州县联动保兑付、提前落实还款来源（黔南州：州县联动防范企业债兑付风险）。即便是六师国资，违约后也把钱迅速还上，顺便把原董事长也撸了。
显然，城投债务和城投债并不相同。
二、城投平台整合加速，以后赚城投钱的机会少了。湖南、重庆、陕西、云南等省份已经启动整合，湖南部分地区已经汇报2018年的成绩：
长沙：完成99家政府融资平台公司“撤并转”；
怀化：融资平台由87家减少至30家；
郴州：全市93家政府融资平台公司撤并整合为21家；
湘西：全州融资平台公司整合转型成为20家；
常德鼎城区：区级融资平台公司清理整合，由原6家整合为3家；
……
整合后，一是数量减少，潜在的业务量降低；二是大平台资质提升，评级也会获得优势，议价能力更强。
END
更多金融市场分析，欢迎点击“阅读原文”，加入我的圈子