丽人丽妆：女人的钱，也没那么好赚
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作者 | 维尼熊
流程编辑 | 小白
双十一，女士们剁手狂欢的时刻。这个电商硬造的无厘头式的节日，见证了中国电子商务狂飙突进的浪潮。
随着以淘宝为代表的电商平台的崛起和成熟，一大批依附于电商平台的企业如雨后春笋般纷纷冒头并逐渐发展壮大。根据阿里巴巴8月21日发布的统计数据显示：2008年以来，在淘宝天猫开店获得高速发展继而上市的企业达到54家，这些公司的总市值已超过1万亿。
而在A股市场，我们也可以看到不少这样的公司，他们当中比较有代表性的如三只松鼠、小熊电器等。
今天风云君要跟大家聊的这家公司是老娘们很熟悉的一家化妆品电商公司——丽人丽妆。
一、公司概况
丽人丽妆诞生于2007年，创始人是黄韬。丽人丽妆是依托淘宝起家的。2008年，淘宝商城正式上线，后更名为天猫，丽人丽妆也拿到了首个化妆品品牌相宜本草的授权，同年4月，相宜本草旗舰店正式上线天猫。
三个月后，这家店登上天猫化妆品品类销售排行第一名，丽人丽妆开始在天猫崭露头角。此后，丽人丽妆一路拿下了兰蔻、雅漾、美宝莲、兰芝、施华蔻、欧莱雅等多个个国际、国内化妆品品牌的授权，开始把生意做大。
丽人丽妆的控股股东、实际控制人为黄韬，持股比例为37.22%。另外特别值得一提的是，公司二股东是阿里巴巴旗下的阿里网络，持股比例为19.55%。
所以丽人丽妆这家化妆品公司是与阿里平台深度绑定的公司，不仅绝大部分营收来自于阿里平台（天猫），并且阿里大比例持有公司股份。
作为一家化妆品电商，公司在获取曝光度和流量方面是非常豪气的，最为吃瓜群众熟知的就是2016年4月papi酱的那个视频广告拍卖会，2016年4月21日下午，罗辑思维与papi酱的视频广告贴片招标会在北京举行，起拍价21.7万元，拍卖会共进行了5分钟左右，最终被上海丽人丽妆以2200万的天价拍下，被认为是“创人类历史上单条视频广告最高纪录”，赚足了眼球。
二、行业状况
1999年，以易趣网为代表的C2C和以当当网为代表的B2C购物网站兴起，成为中国零售市场逐步探索互联网渠道的开端。
2008年，阿里巴巴推出淘宝商城B2C购物平台，为品牌方的入驻建立一套规则和体系，也为品牌方触网提供一个相对系统、完善的平台，带动B2C销售模式的市场交易规模及占比逐渐上升。
据艾瑞咨询的数据，2018年度，我国互联网零售市场交易规模达到8万亿元，同比增长28.2%，自2011年以来年平均复合增长率高达38.95%。
从互联网零售B2C市场结构来看，2018年上半年，综合性B2C电商平台天猫以55.0%的市场份额位居第一，以自营业务为核心引擎的京东以25.2%的市场份额位居第二，2015年以来天猫、京东市场份额合计均超过80%，市场格局相对稳定。
而从化妆品行业来看，这是一个需求多样化、产品品类和消费人群细分度较高的行业。自2013年以来我国位居全球第二大化妆品消费市场。随着居民收入的增长、城镇化率的提升、化妆品消费观念的转变，化妆品日益成为广大消费者的刚性需求。
2010年至2017年，我国美妆与个人护理类目零售额规模自2017.72亿元增长至3615.66亿元，年平均复合增长率达到8.69%。2017年美妆与个人护理电商渠道交易规模已达到842.53亿元，自2012年以来渠道占比由10.2%增长至23.3%，电商渠道替代效应明显。
化妆品电商企业众多，规模较大的除了丽人丽妆之外，还包括化妆品领域垂直型服务商杭州悠可、网创科技，以及覆盖化妆品品类的综合型服务商宝尊电商。
三、主营业务和商业模式
丽人丽妆靠做相宜本草起家，截至2019年6月30日，与美宝莲、施华蔻、兰芝、雅漾、雪花秀、相宜本草、雪肌精等超过60个品牌达成合作关系。
丽人丽妆目前主要从事化妆品电商零售业务和品牌营销运营服务。其中，化妆品电商零售业务是公司的核心业务。
电商零售业务是指公司与化妆品等产品的品牌方签订销售协议，以买断方式向品牌方或其国内总代理采购产品，主要在电商平台开设品牌官方旗舰店，以网络零售的形式把产品销售给终端消费者。
在此过程中，公司提供品牌店铺建设及运营、产品采购及库存管理、整合营销策划、精准推广投放、订单执行、仓储物流、客户服务等一系列服务。
品牌营销运营服务是指公司接受品牌方的委托，负责建设、运营其线上品牌官方旗舰店；或为品牌方就某项产品或活动提供营销推广服务。
公司根据不同品牌方的需求，主要提供品牌店铺建设及运营、营销推广、客户服务等全链路或部分环节的网络零售服务。因店铺及货品所有权通常归属于品牌方，公司不向品牌方或其国内总代理采购货品。
电商零售业务模式下，公司销售产品的对象为电商平台的个人消费者。公司主要根据品牌方指导价格，确定产品面向线上终端消费者的零售价格；品牌营销运营服务的客户为品牌方，双方一般在合同中约定服务费的定价方式。其中，品牌运营服务费一般包括固定服务费及与销售业绩等挂钩的浮动服务佣金。
四、财务分析
（一）营业收入分析
总体来看，公司2016年至2018年的营收年复合增长率为33.91%，这个增速总的来说不算低，但是分年度来看，2017年同比增长69.67%，2018年同比增长5.69%，营收增速已经大幅放缓。
分业务来看，电商零售业务占比一直超过9成，是公司最核心的业务。该板块16年至18年的年复合增长率为32.38%，其中2017年同比增长64.93%，2018年同比增长6.09%，增速出现了大幅下滑。
其中2017年度电商零售业务收入增长较快，主要得益于兰蔻、巴黎欧莱雅、美宝莲、雪花秀、汉高等品牌带动，这五个品牌当期共计增加收入93,535.68万元。
而2018年营收增长微乎其微，跟兰蔻和巴黎欧莱雅这两个品牌关系很大，这两个品牌2017年的销售收入分别是5.63亿和4.24亿，跟2016年相比分别同比增长182.23%和249.87%，在拉动其2017年收入增长的主要品牌分别排名第一位和第二位。
但是巴黎欧莱雅、兰蔻分别于2018年5 月、8 月在合同到期后终止与丽人丽妆的业务合作，主要原因为欧莱雅集团采用自有网络零售运营团队负责旗下部分品牌的线上运营，这两大一线品牌的离去令丽人丽妆高速增长态势戛然而止。
品牌营销运营服务是丽人丽妆培育的新兴业务，其营收占比从2016年的3.95%提升至2018年的6.35%，年复合增长率为69.71%，其中2017年同比增长111.15%，2018年同比增长36.41%，增速也出现了明显的下滑。
其他业务收入为分销业务与寄售业务，对应的客户主要为在天猫、淘宝等主流电商平台开设店铺的商家，以及屈臣氏等寄售方。这块业务收入波动较大，收入占比较低，对公司盈利能力影响较小。
风云君认为，当越来越多的化妆品品牌更倾向于自主经营的大趋势下，依靠买断经销模式和代运营模式的丽人丽妆想要保持高增长几乎没有可能，相反，在化妆品电商竞争日趋激烈的背景下，丽人丽妆在产业链上的话语权将进一步削弱，其营收增长或许很快将面临窘境。
（二）毛利率分析
总体来看，公司综合毛利率大体上保持平稳，2016年和2017年的综合毛利率都在35%出头，2018年略有上升，至36.63%，2019年上半年大致跟2018年保持一致。
随着行业的发展成熟及公司规模的壮大，电商零售业务毛利率亦基本维持稳定。公司电商零售业务毛利率主要受各授权品牌销售收入的变化、促销活动的次数和力度等因素综合影响。
2017年以来，公司电商零售业务毛利率持续小幅上升，主要系不同毛利率品牌销售收入占比变化，高毛利率品牌销售收入占比提升所致。
电商零售业务的毛利率主要受以下因素的影响：一方面各授权品牌销售收入的变化，不同品牌采购折扣价格会存在一定的差异，从而导致品牌毛利率差异。第二方面是返利，品牌方为了激励零售商的积极性，增加销售业绩，会在与零售商签订的框架合同、协议等中约定根据零售商采购或销售其产品的情况给予零售商一定的返利，返利会冲减公司电商零售业务成本，进而提高该类业务的毛利率。
另外促销活动的次数和力度也会影响毛利率，品牌方或零售商为了增加终端销售业绩，加快存货周转，一般会进行促销活动，采用薄利多销的方式，从而影响电商零售业务的毛利率。
品牌营销运营服务的毛利率整体上市呈下滑趋势的，从2016年的59.01%下滑至2019年上半年的43.36%，下滑幅度较大。
这个主要是由于2018年和2019年上半年该类业务成本上升的幅度高于收入上升幅度，而驱动成本上升的主要因素是人力运营成本及计入成本的广告费增长较快。公司于2018年新拓展了与部分品牌包括微博微信舆情监测、快闪店、公众号推广等品牌营销活动，因而新增了较多计入品牌营销运营服务成本的广告费支出。
其他业务的毛利率最近三年一期的毛利率分别为4.26%、17.40%、10.00%和11.68%，整体波动较大，主要原因为公司的其他业务中分销和寄售业务不同年度间收入规模的变动，同时，分销和寄售业务的毛利率存在差异。
下面将丽人丽妆的毛利率与同行业可比公司进行对比：
从数据来看，丽人丽妆的综合毛利率低于跨境通、宝尊电商和网创科技，跟若羽臣较为接近。
这里面跨境通是综合性跨境电商，跟丽人丽妆这种垂直电商不一样。而网创科技品牌线上服务收入主要源自百雀羚品牌，毛利率水平受单一品牌毛利率水平影响；而若羽臣主要业务领域与丽人丽妆也存在差异，品牌结构变化及品牌方销售策略调整造成其零售收入毛利率水平的变化，会导致各家的综合毛利率存在差异。
（三）期间费用分析
卖化妆品虽然挣钱，但是费用率同样非常高，丽人丽妆2016年至2018年及2019年上半年的综合费用率分别是30.18%、26.6%、28.76%、28.68%。
从费用结构来看，绝大部分是销售费用，这块费用一直维持在26%左右，只有2017年稍微低一点，为23.97%。这个其实很好理解，这种公司纯粹是营销驱动型公司，当个中间商赚点差价，拼的是运营能力，要靠大量的广告宣传和购买流量。
所以公司最主要的费用就是销售费用，而销售费用中最主要的费用分别是广告费、仓储物流费、平台运营费用。这三块费用占其销售费用的比例超过80%。
从行业数据来看，公司的销售费用要高于宝尊电商、网创科技和若羽臣。
第二大费用是管理费用，占营收的比例大概在2%左右，总体比较平稳，波动幅度较小。这里面主要是职工薪酬、咨询顾问费、租赁及物业费等，其中职工薪酬占比在50%左右。
对于这种营销驱动型公司来说，研发活动不是公司核心业务，所以公司研发费用较低，营收占比不超过1%。
公司的财务费用较小，甚至为负数，这个是因为公司没啥金融借款，财务费用波动主要是由于汇率波动导致的汇兑损益。
（四）营运能力分析
从公司应收账款周转率变动趋势来看，丽人丽妆的应收账款周转速度在下降，这一点在2018年特别明显，从17年的57.26次下降至18年的33.76次，这跟品牌营销运营服务的发展有关，电商零售业务是没有应收账款的，应收账款主要来自于品牌商。
跟同行业公司对比来看，公司的应收账款周转率大幅高于同行，这个主要跟经营模式有关，丽人丽妆采取的是买断模式，然后通过电商平台直接将产品销售给消费者，电商零售业务没有应收账款，仅品牌营销运营服务业务会产生应收账款，但是这块业务占比较小，所以公司总体应收账款周转率高。
从存货周转速度来看，丽人丽妆的存货周转速度在2017年有所提升，但是2018年又回落了，波动比较明显。从行业对比来看，其存货周转速度略低于行业平均水平，这个主要还是跟其买断经营的商业模式有关。
（五）资产结构和偿债能力
截止到2019年6月30日，公司资产端最主要的资产包括货币资金、交易性金融资产、其他应收款和存货，其中交易性金融资产主要为期限在4 个月以内的保证本金且收益与伦敦同业拆借利率或黄金挂钩的银行结构化存款。
这里重点说下其他应收款，这里面主要为品牌方代垫款、品牌方返利、支付宝可用余额、技术服务费返还款、店铺保证金、供货保证金和房租押金等，其中品牌方代垫款、品牌方返利是大头，19年6月30日的余额分别为5.07亿、3060万元。
品牌方代垫款是指公司为配合品牌方活动代为支付的部分营销费用及其他活动支持，其中代垫营销费用是指丽人丽妆协助品牌方执行由其主导的营销活动，由其向第三方垫付相应的营销推广支出，支出金额由品牌方确认后返还给丽人丽妆。给品牌方大额垫款也从侧面反映了丽人丽妆对上游供应商的议价能力较弱。
品牌方返利是指品牌方为了激励零售商的积极性，增加销售业绩，按照与公司签订的框架合同、协议等，根据公司采购或销售其产品的情况给予公司一定的返利。
负债端主要应付票据和应付账款，占其总负债的比例将近85%。
截止到2019年6月30日，公司资产负债率为38.26%，这个负债率并不高，再加上公司本身没有任何银行贷款及其他金融负债，账面上的货币资金和交易性金融资产（结构性存款）能覆盖主要的经营负债，所以其债务风险是比较低的。
结束语
丽人丽妆这种公司虽然披着电商的外衣，本质上就是经销商，这种公司在早期依靠电商流量红利快速崛起，但是随着电商的红利逐渐消失，流量变得越来越高，行业竞争越来越惨烈，丽人丽妆这种没有品牌优势、没有渠道优势、更没有技术优势的“网络经销商”未来的日子恐怕会不会太好过。
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